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齐鲁证券:ROE开始下降

2019-10-09 17:22:36来源:励志吧0次阅读

齐鲁证券:ROE开始下降 2011-11-03 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

投资要点尽管非金融企业资产周转率仍在上升,但因需求不足,已无法对冲利润率的下滑。按可比口径计算,3Q2011A股上市公司净利润同比增速回落至14.35%,ROE开始从高点回落,与我们中期策略的预期一致(参见《返朴归真》,2011年7月8日)。

作为企业盈利的滞后指标,PPI回落往往意味着晚周期行业ROE的拐点(参见《PPI回落,企业盈利将如何?》,2011年10月24日)。目前我们已可确认煤炭、机械设备、家电、食品、纺织服装、银行盈利的周期高点。考虑到需求回落和较高的经营杠杆,我们预期地产、建材、商业将紧随其后。

除ROE进入下降周期外,三季报的另一个显著特点是盈利质量加速恶化,A股非金融企业的现金流已接近2008年的最低值,并导致企业资本支出持续放缓。

在现金流短缺的背景下,我们首先关注高库存的压力,发现:地产、电子、商业、建材、机械、家电、纺织服装、医药库存增长偏快;传统周期行业因已经历过一次库存去化,相对中性;相比校而言,军工行业的数据指标最优。

此外,如果流动性层面的改善不够显著,我们预期持续增大的回款压力可能增加机械、非汽车交运设备、医药、商业等行业四季度业绩加速调整的风险。

随经济回落和年关效应市场对政策与流动性的预期重新抬头。我们认为,判定流动性足以应付盈利下降冲击、由此决定市场底部的根本性指标是:市场借贷成本和银行负债成本双降(参见《拿什么拯救A股?》,2011年9月24日),目前我们认为时机尚不成熟。

针对流动性未来的变化趋势,我们需要指出:回顾上一个经济周期,国内流动性供给的上升或者是贸易顺差推动的内生性趋势,或者是信贷政策推动的外生性趋势。如今我们判断流动性供给的上升给将很难再形成趋势,而更多具有政策推动的阶段性和周期性特征。

在此背景下,我们继续强调,估值受盈利推动的内生性将越来越显著(参见《趋势投资时代的终结》,2011年7月21日),而且我们也证明了无论流动性的松紧,ROE比Beta、风格、情绪等因素更具有配置上的普适性(参见《返朴归真》,2011年7月8日)。

为此,我们继续坚持以流动性判定拐点,以ROE的变化趋势构建组合的观点。建议:(1)短期反弹,三低策略依然有效;(2)中期择机向未来景气长周期行业靠拢,排序是农业、饮料、医药;(3)维持对金融股的必要配置;(4)主题继续推荐军工。

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